（报告出品方/分析师：国海证券姚健）
1、试验设备技术雄厚，服务检测高速发展
1.1、设备制造为基础，试验服务水平国际一流
公司历史悠久，竞争优势日益显现。苏试试验是一家国内领先、国际知名的环境与可靠性试验设备和试验服务及解决方案提供商，是我国环境与可靠性试验领域的领导者之一。
公司前身是苏州试验仪器总厂，创建于年。从年起逐步在苏州、北京、广州、上海、成都、西安等地建设环境与可靠性实验室，为用户提供第三方环境与可靠性试验服务；年，公司在深交所创业板上市，成为业内首家上市公司。年10月成功收购宜特（上海）检测技术有限公司，进军集成电路检测领域，成为行业的领军者。
公司采取试验设备制造与试验服务提供并举的“双引擎”发展战略。
公司研发和生产的设备主要用于模拟力学、气候及综合环境条件，以考核工业产品质量可靠性，主要包括力学环境试验设备、气候环境试验设备、综合环境试验设备和分析测试系统及传感器。围绕质量与可靠性业务主线外延并购拓展，公司试验服务方面已发展出环境与可靠性试验服务、集成电路验证与分析服务和软件测评服务等，应用范围较广。
公司股权结构稳定，高管具备丰富管理经验。
公司第一大股东为苏州试验仪器总厂，持股占比35.71%。截至年6月30日，公司实际控制人钟琼华先生兼任公司董事长和总经理，持股占比12.19%。钟琼华技术出身，曾任苏试总厂技术科设计员、科长、副厂长等职，管理经验丰富。
公司董事会由钟琼华、赵正堂、倪建文、黄德春（独董）和权小锋（独董）5位成员组成，大多集管理经验与技术于一身，重视公司自主研发与长远发展。公司稳定的股权和管理层结构有助于创造良好的经营环境。
1.2、业绩迅速增长，利润端更为突出
公司业绩稳步提升，利润端增速更为突出。
-年，公司营收从4.91亿增长至15.02亿，CAGR为32.25%；归母净利润从0.61亿增长至1.90亿，CAGR为32.70%，业绩保持稳健增长。
年公司全资收购上海宜特，试验服务业务发挥出更大的业绩驱动作用。叠加试验服务相比试验设备较高的毛利率，年公司归母净利润增速首次超过营收增速，分别为53.98%和26.74%。
年上半年，苏州、上海、北京等城市陆续实施疫情管控，公司部分试验任务无法开展，通过提前准备、积极采取对策，公司继续保持营业收入和净利润的双增长态势。
H1，公司实现营收7.99亿元，实现归母净利润1.06亿元，分别同增18.38%和30.32%。
公司毛利率保持稳定，净利率稳中有升。
-年，公司毛利率基本稳定在46%左右。年，公司毛利率为46.06%，净利率达到14.71%，为公司近五年最高水平。H1，公司净利率继续实现增长，达15.59%，同比+1.54pct，盈利能力有所提升。
规模效应提高控费能力，研发力度继续提高。
年，得益于公司收入规模进一步增长而产生的规模效应，公司管理和销售费用率有所降低；财务费用率继续增长，主要系使用权资产对应的未确认融资费用本期摊销增加所致。H1，公司三项费用率为20.73%，同比-2.09pct，控费能力提高。公司重视试验设备及试验技术研发，H1，公司研发投入0.56亿元，同增27.82%，占营收比重6.98%，同比+0.51pct。
2、双轮驱动发展，制造与服务融合
2.1、设备发展悠久，专注自主研发
公司具有六十余年的发展历史，多年来始终坚持把自主研发放在极其关键的位置。
经过多年发展，公司完成了单台推力从98N到kN全系列电动振动试验设备及其他力学环境试验设备，并成功研制出填补国内空白的、最大推力可达1,kN的多台同步电动振动试验系统、国内推力最大的多自由度振动试验系统及国内首创的三轴同振电动振动试验系统、高加速寿命试验和应力筛选系统、综合环境试验系统等一系列国内领先、国际先进的试验设备产品，为我国试验设备行业的发展做出了巨大贡献。
进入21世纪以来，公司及业务前身苏试总厂持续推出了一系列国内领先或先进的试验设备产品。
年7月，公司收购重庆四达78%股权。重庆四达是我国环境与可靠性试验设备生产领域的重点企业，该次收购能够扩展公司环境试验设备产品线，提升公司在环境试验设备行业地位，同时为公司环境与可靠性试验服务业绩的快速增长提供有力支撑。
公司现售设备类型丰富，满足客户多样需求。
公司设备类型主要包括力学环境试验设备、综合环境试验设备、气候环境试验设备、分析测试系统及传感器等，主要用于模拟力学、气候及综合环境条件，以考核工业产品质量可靠性。可满足不同行业不同客户的多样需求。
a)力学环境试验设备：可模拟振动、冲击、跌落、碰撞等力学环境条件。
b)综合环境试验设备：
可模拟“温度＋振动”，“温湿度＋振动”，“温湿度＋摇摆”，“温湿度＋振动+低气压”，“温湿度＋盐雾”，“温湿度＋光照”，“温湿度＋噪声”等综合环境试验条件，设备同时根据需要可满足防爆、灭火等相关定制需求。
c)气候环境试验设备：
可模拟温度、湿度、高度、光照、盐雾、雨雪、沙尘等气候环境条件。
d)分析测试系统及传感器：主要用于状态监测、故障诊断和振动测试。
行业进入门槛高。
环境试验设备行业具有技术密集型特点，行业内企业所生产的设备主要为订制产品，从前期的技术方案确定、到生产工艺及流程的控制以及售后的技术服务支持，需要强大的技术研发能力、长期的生产工艺积累及大量从业经验丰富的技术人员作为支撑，因此行业进入门槛相对较高。
行业竞争格局：国内厂商主要占据中低端电动振动试验设备市场，高端液压振动试验设备主要依赖进口，随着国内厂商逐步涉足高端试验设备的生产、制造，高端设备市场进口替代空间广阔。
2.2、设备促进制造业发展，下游需求稳步提升
下游行业迅速发展，创造广阔市场空间。环境试验设备行业上游行业主要是钢材、铜、铁等金属冶炼及机械、电子、制冷等行业，上游行业的发展水平以及产品价格，对本行业生产制造试验设备的质量、性能及成本会产生一定影响。
设备的下游行业主要分为三类：国家基础设施领域的航空航天、轨道交通、桥梁建筑等行业；汽车、电子、电器、船舶等工业行业；高校及科研院所。设备行业的发展状况及技术水平，对促进我国制造业的整体产业升级和技术研发水平提升具有重要意义。
下游行业的蓬勃发展将持续拉动环境与可靠性试验设备与服务需求的增长：
a)航空航天：航空航天产业作为我国的朝阳产业，是一国综合国力和科技创新的集中体现，是国家高端装备制造业的重要组成部分。
航空航天的飞行设备由于工作环境严酷，具有风险高、规模大、结构复杂、成本高、技术高度密集等特征，对产品可靠性要求非常高。
航空航天行业的快速发展，使其成为我国环境试验设备与服务需求的主要市场。
自年“神舟一号”发射起，截止年7月，我国共进行了20次航天飞行任务。
近年来我国注重航空航天工程发展，飞行频率显著提升，其中-年共完成了8次飞行任务，占比40%。我国航空航天产业进入了跨越式发展阶段，持续带动环境与可靠性试验设备及服务需求的增长。
b)电子电器：21世纪以来，我国电子产品行业快速发展，产业结构持续优化，制造工艺不断升级，成为世界电子产品制造业第一大国。
据国家统计局统计，-年期间，我国计算机、通信和其他电子设备制造业规模以上工业企业营业收入由.9亿元增长至.3亿元，增长幅度为32.17%。
随着电子产品工艺技术不断优化升级，其元器件、零部件数量越来越多，任何元器件的失效可能导致设备发生故障，因此对可靠性要求越来越高，推动者试验设备以及试验服务需求的增长。
c)汽车工业：随着汽车工业的发展，汽车企业对产品的安全、可靠和舒适性的要求不断提高，由此对试验设备与试验服务需求不断增加。
同时随着我国汽车产品及生产制造技术的更新换代、汽车企业向产业链上游核心部件研发和生产领域延伸，以及新能源汽车等相关产业的迅速发展，我国汽车企业的研发投入将保持高速增长，这将为试验设备和环试服务提供广阔的市场。
根据国家统计局，我国近五年汽车产量呈波动状态，截止末，我国汽车产量达.8万辆。
d)轨道交通：随着经济的发展，我国越来越多城市需要开发城市轨道交通项目。
轨道交通项目设备安全性要求较高，针对设备相关的测试必不可少，轨道交通投资的持续增长为试验设备与服务行业提供扩张动能。截至年底，我国轨道交通配属车辆数、轨道交通运营里程分别达到辆、公里。
e)船舶工业：随着现代科学技术的发展，船舶自动化程度越来越高、设备结构和功能越来越复杂、设备工作强度增大，零部件微小的故障就可能导致整个系统的失效，造成巨大经济损失。
年，全国造船完工量.3万载重吨，同比增长3.0%，其中海船为.4万修正总吨；新接订单量.8万载重吨，同比增长.8%，其中海船为.5万修正总吨。
年，我国造船三大指标国际市场份额继续保持世界领先，造船完工量、新接订单量、手持订单量以载重吨计分别占世界总量的47.2%、53.8%和47.6%，与年相比分别增长4.1、5.0和2.9个百分点。船舶行业的快速发展，带动了试验设备与服务的需求。
f)特殊行业：特殊行业与航空航天行业都属于军工类行业。
国务院在年3月发布的《十四五规划和年远景目标纲要》首次提出了“实现建军百年奋斗目标”，并提到“加快武器装备现代化，聚力国防科技自主创新、原始创新，加速战略性前沿性颠覆性技术发展，加速武器装备升级换代和智能化武器装备发展”，因此军工行业或将迎来长达十年以上的景气期，从而释放更多试验设备与服务需求。
我国环境与可靠性试验设备市场规模稳步增长。根据智研咨询，截止到年，我国环境与可靠性试验设备市场规模达.1亿元，同比增长8.91%。-年，设备市场规模由78.7亿元增长至.1亿元，CAGR为11.90%。
设备业务营收逐年增长，毛利率保持稳定。
公司设备业务营收从年2.47亿元增长至年5.32亿元，CAGR达21.18%，年设备营收增速达23.45%。
其中在年年初新冠肺炎疫情及全球宏观经济形势趋于震荡下行的背景下，公司贯彻落实“双轮驱动，制造与服务深度融合”的发展战略，实现了设备营收和利润双增长。
-年期间，公司设备毛利率稳定在35.5%左右，盈利水平稳定。
我们认为，随着下游行业需求的快速释放，宏观经济稳定以及疫情防控稳定，贯彻落实公司发展战略，公司设备业务收入将维持增长。
2.3、三方实验室优势凸显，环试服务能力供不应求
我国试验场所可分为第一方、第二方、第三方三类实验室。三类实验室的服务目标及对象有所不同，其中，第三方实验室具有立场独立、服务领域广泛、市场化程度较高等优势。
公司环境与可靠性实验室系依托公司强大的试验设备研发制造能力而建立的独立第三方专业实验室，与其他依附于生产厂商自行进行产品试验检测的第一方实验室及检测供方生产产品的第二方实验室不同，具有明显的竞争优势。
环试服务上下游与试验设备有共通之处。
环境与可靠性试验服务行业的上游行业主要为试验设备供应商以及试验耗材供应商，其下游行业与环境与试验设备行业的下游行业相同。因此下游行业如航空航天、电子产品、汽车、轨道交通、船舶工业等的持续发展同样会拉动环境与可靠性试验服务需求的增长。
环境与可靠性试验服务的需求与国家整体研发经费投入水平息息相关。
年至年，全国研究与试验发展经费支出从1.76万亿元增长至2.79万亿元，CAGR为12.16%，年研究经费同比增长率为14.23%。
可以看出，全国研究与试验发展经费保持稳定加速增长。我国环境与可靠性试验服务市场规模超百亿。
随着经济发展、社会研发投入增加以及市场对产品质量及可靠性的要求不断增加，我国环境与可靠性试验服务市场规模持续快速增长。
据智研咨询数据，从年至年，市场规模由39.3亿增长至.9亿元，累计增幅达.74%。
2.4、服务与设备相辅相成，打造多层次立体营销网络
公司积极推进“双轮驱动发展”战略。
探索试验设备销售与试验服务销售的合作机制，逐步达到信息、资源共享，发挥整体竞争优势，打造多层次立体营销网络；提升服务能力和服务质量，进一步推动试验服务板块的快速发展。公司持续优化全国服务网络布局。
受时效性、物流成本等因素的影响，试验服务具有明显的服务半径，公司需要在全国主要地区开设实验室以满足不同区域客户的试验服务需求。
针对全国重点地区，公司设立多家实验室，覆盖北京、苏州、广州、重庆、成都、青岛、西安等地区，全面提升了公司在全国范围内试验服务的竞争力。
截止年底，公司在全国14个城市建立了16家规模以上的实验室，就近服务当地及周边地区的客户，并可为在多地具有研发需求的大型企业提供全面完善的配套服务。
多次募资投产，加快服务网络布局。
公司上市以来，进行了三次募资，用于试验服务技术升级、实验室网络改扩建，包括年定向增发、年可转债募资以及年定向增发。
其中年募投项目实施面向集成电路全产业链的全方位可靠度验证与失效分析工程技术服务平台建设项目，旨在不断夯实集成电路工程验证分析能力，保持公司在集成电路工程验证分析领域的领先地位。
同时，公司将进一步加强对集成电路的电特性、电参数和功能的检验能力，助力集成电路设计及制造产业发展，提高公司在晶圆测试及芯片成品测试领域的市场占有率。
此外，向特定对象发行股票募集资金部分用于补充流动资金有助于降低公司的负债规模，改善资本结构，提高抗风险能力；同时也有助于公司抢占市场先机，避免因资金紧张而失去发展机会。
公司资本开支明显提速，后续收入弹性值得期待。
我们通过观察公司以及第三方检测市场华测检测当年资本开支与当年检测类业务收入的增量，发现两者呈现明显的线性关系，趋势上来看，企业的资本开支的提升会带来未来短期收入的提速。
以现金流量表中购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金作为企业资本开支的衡量指标，-年华测检测分别为4.46、5.46、5.61亿元；苏试试验分别为1.95、2.65、3.82亿元。
对比可以看出，苏试试验年以来资本开支明显提速，后续收入弹性值得期待。
下游客户应用端不断拓展，环试服务业务快速增长。
年，公司环试服务业务营收达.36万元，同比增长41.69%，主要原因包括资本开支的快速增长，公司加产能、上设备，以及不断拓展下游客户应用端。
-年，公司环试服务业务由.56万元增长至.36万元，CAGR为29.44%，累计增幅达.75%。-年期间，环试服务业务毛利率稳定在59%左右。
我们认为，伴随着公司资本开支的明显提速、不断拓展下游客户应用端以及下游市场的高速发展，环试服务业务将保持高增长。
3、拓宽检测范围，实现半导体产业链一体化服务
公司于年收购宜特（上海），为客户提供集成电路供应链验证分析解决方案，具备了从集成电路元器件级、产品部件级到系统级的全产业链可靠性试验、验证分析能力，发展成为“元器件—零件—部件—终端产品”半导体产业链一体化的服务机构。
3.1、第三方检测知名企业，累计服务众多客户
上海宜特是国内知名的集成电路产业专业第三方检测技术服务机构。
公司成立于年，下设上海宜特芯片、深圳宜特和北京宜特三家全资子公司，是涵盖集成电路检测、数据报告分析以及科技咨询服务三位一体的高科技企业，实验室与业务服务地点依次分布在上海、北京、天津、深圳、厦门、成都、西安等集成电路产业链发达地区，服务覆盖消费性、工业、军工电子产业供应链上、中、下游可靠度工程、晶圆级材料与失效分析服务。
宜特可为客户提供集成电路一站式分析与验证技术服务，服务内容可贯穿集成电路设计、制造、封装、测试整个环节，具体内容包括集成电路的失效分析、晶圆材料分析和可靠度验证。
a)失效分析验证：
集成电路失效分析指通过非破坏性分析技术、静态电压电路比对实验、热点定位技术、化学法和物理法样品制备技术等技术手段判断集成电路失效的模式，查找失效原因，弄清失效机理。
b)晶圆材料分析验证：
公司能够为集成电路行业、面板行业、太阳能电池行业、纳米材料研究等领域的客户提供较为完整的材料分析验证服务，分析能力达到5nm。
c)可靠性验证：
可靠性技术能够评估和预测产品的可靠性，是集成电路器件设计和生产中不可分割的部分。公司集成电路可靠性验证服务主要包括元器件可靠性验证、板阶可靠性测试、PCB设计验证、汽车电子验证、SMT服务及翘曲验证等。
下游客户迅速增长，实现客户资源互补。
上海宜特主要客户包括华为、海思、矽力杰、寒武纪、韦尔、复旦微、紫光展锐、高通、澜起、晶晨、瑞芯、汇顶科技、全志、艾为、中国Apple、江阴长电、紫光同创、中兴微电子、集创北方、长江存储、中芯国际、矽品、联咏、奇景、安靠、北京比特大陆等诸多国内外集成电路产业知名企业。
收购后，上海宜特的客户与公司环试服务客户资源互补，协同效应凸显，截至年底，上海宜特下游客户已超过0家。
通过多年努力，上海宜特获得业内认可。
经过多年的不懈努力，上海宜特现已成长为国内集成电路第三方验证分析领域的知名企业，累计服务了国内外超过数百家集成电路领域客户，屡次受邀至知名企业，如长安汽车、西南集成、海思半导体、上汽通用等企业进行专业演讲，与客户互相学习及探讨集成电路验证分析的宝贵经验，并获得了业内及政府机构的诸多认可。
同时，上海宜特检测资质通过多项认证，包括CNAS资质认定、CMA资质认证、IECQ认证、TICertificated（USA）认证等等。
3.2、下游市场高速增长，股权激励激发公司活力
在半导体市场需求旺盛的引领下，全球半导体市场高速增长。
据WSTS统计，年，全球半导体市场规模达到亿美元，同比增长26.2%。此外，全球集成电路市场规模变化趋势与半导体市场规模呈现线性关系，年全球集成电路市场规模达亿美元，同比增长28.2%。
中国仍然是最大的半导体市场，年的半导体市场销售额为亿美元，同比增长27.1%。在国内宏观经济运行良好的驱动下，国内集成电路市场保持平稳增长。
年中国集成电路产业首次突破万亿。据中国半导体行业协会统计，年中国集成电路产业销售额达.3亿元，同比增长18.2%。
集成电路进口量远超出口量，国产化进程动力十足。
尽管年中国集成电路进出口都保持高增速，但国内产能仍无法满足其需求。年中国进口集成电路.8亿块，同比增长16.9%；进口金额.5亿美元，同比增长23.6%。年中国集成电路出口亿块，同比增长19.6%，出口金额.9亿美元，同比增长32%。随着我国集成电路国产化步伐加快，带来的潜在集成电路测试需求也随之而增长。
股权激励优化公司治理结构，鼓励人才长期的积极服务。
公司于年2月1日、年2月22日分别召开了第四届董事会第五次会议、年第一次临时股东大会，审议通过了《关于出让苏试宜特（上海）检测技术有限公司10%股权用以股权激励的议案》，具体如下：
a)激励对象范围：（1）上海宜特及其子公司核心技术（业务）骨干人员；（2）上海宜特或其总经理认为应当激励的其他员工。
b)股权激励计划形式及激励股权的来源：本次股权激励采用的激励形式为限制性股权，激励股权的来源为公司持有上海宜特10%的股权。
c)股权激励计划解锁期：激励对象获授的全部限制性股权适用不同的解锁期，均自授予日起计。授予日与首次解锁日之间的间隔不得少于12个月。
本次股权激励计划有利于进一步优化上海宜特治理结构，促进上海宜特建立、健全激励机制，鼓励人才为上海宜特长期服务，有利于充分调动上海宜特激励对象的积极性和创造性，有效地将公司利益、上海宜特利益和激励对象个人利益结合在一起，共同为上海宜特的长远发展而努力。
3.3、客户结构改善，盈利水平大幅提升
伴随客户结构的改善，收购以来上海宜特净利率显著提升，收入端即将迎来高速增长。
-年，上海宜特营收由万元增长至万元，营收增长甚微，但对应年份净利润由万元增长至万，增长率高达%，利润率由8.60%提升至21.03%。净利率的提升主要系客户结构的改善，其主营业务收入占营业收入比例提升，由65.47%提升至83.12%，以及业务结构调整所致。
随着我国乃至全球集成电路规模的高速增长，以及公司集成电路募投项目的逐步投产，面向集成电路全产业链的全方位可靠验证与失效分析工程技术服务平台搭建完成，上海宜特收入端将维持较高增速。
4、盈利预测
我们根据公司不同业务产品线分别做出假设：
1）年二季度公司业务增速受国内疫情的一定影响；
2）试验设备下游行业高速发展，将维持增速，预期22/23/24年增速分别为15%/15%/10%；
3）环试服务下游客户应用端不断拓展，公司上设备加产能，预期22/23/24年增速分别为30%/40%/35%；
4）公司集成电路检测服务客户结构逐步改善，募投项目逐步投产，预期22/23/24年增速分别为30%/35%/35%；
5）公司各项业务毛利率稳定，期间费用率稳定。
综上所述，我们预-年公司实现营收18.48/23.80/30.02亿元，实现归母净利润2.76/3.99/5.40亿元。
苏试试验具备充足技术储备和持续创新能力，能够为客户提供全产业链环境与可靠性试验验证及分析服务。
我们选取A股具有代表性的广电计量、华测检测和谱尼测试作为可比公司，根据Wind一致预期，可比公司-年平均市盈率分别为36.84/27.71/21.59x，苏试试验-年PE为27.38/18.93/13.98x，远低于行业平均估值水平。
5、风险提示
1）新冠疫情反复；2）实验室建设进度低于预期；3）行业竞争加剧；4）原料成本上涨；5）下游行业发展不及预期；6）实验室经营管理不及预期。
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