（报告出品方/作者：上海证券，黄卓、彭毅）
1可孚医疗：全生命周期个人健康管理龙头
1.1高速发展的全生命周期个人健康管理龙头，产品种类丰富
国内领先的全生命周期健康管理龙头。公司前身为湖南可孚医疗科技发展有限公司，于年在湖南浏阳成立，从早期的代理销售贸易商转型为注重家用医疗器械研发、生产、销售和服务的综合性个人健康管理龙头公司。经过重大资产重组，创始人张敏先生及聂娟女士将实际控制的多家从事医疗器械生产经营的公司注入公司体系类，多次增资后于年12月变更为股份有限公司，并成功于年10月25在创业板上市。
主打“可孚”产品，五大领域共同发展。公司主打“可孚”系列自有品牌产品，已全面覆盖了家用医疗器械的主要产品品类，同时引入其他知名品牌作为补充，目前公司拥有近万个产品型号及规格。主要产品涵盖五大领域（健康监测、康复辅具、呼吸支持、中医理疗、医疗护理）同时，公司拥有健耳听力等线下服务门店，从产品+服务端打造成全生命周期个人健康管理龙头企业。
公司年的营收结构如下：健康监测类约占公司营业收入的33%，主要包括血压计、血糖监测类和体温计等产品；康复辅具类约占公司营业收入的13%，主要包括轮椅、助听器、助行器和护理床等产品；医疗护理类约占公司营业收入的37%，主要包括敷料类、口罩手套、消毒产品等产品；中医理疗类约占公司营业收入的8%，主要包括理疗仪、艾灸及制成品、温灸产品、拔罐器等产品；呼吸支持类约占公司营业收入的7%，主要包括呼吸机、制氧机和鼻腔护理系列等产品。
公司营收入维持高增长，归母净利润稳健提升。公司-年营业收入呈现快速增长趋势，年YOY为62.46%，-年营收CAGR为47.82%。归母净利润增长快速，-年归母净利润CAGR为.01%。年前三季度，公司实现营收、归母净利润分别为16.98亿元、3.04亿元，分别同比下降-2.51%、-8.13%，预计主要由于疫情得控，防疫物资销售放缓所致，随着公司业务回归正常，将进入良性发展时期。
1.2股权结构明晰，管理团队经验丰富
公司股权结构清晰，大股东持股比例高。公司实际控制人为张敏与聂娟，二者为夫妻关系，构成一致行动人。截止年Q3，二人直接持有公司7.5%股权，通过械字号投资和湖南科源间接持股44.%，合计持股51.%，股权集中度高。
公司管理团队深耕于家用医疗器械领域多年，团队成员优秀且年轻。公司的管理层多为75后，且从事家用医疗器械行业多年，具有丰富的从业经验。创始人张敏先生，具有近二十年医疗器械经营管理经验，现任中国康复辅助器具协会副会长、湖南省医疗器械行业协会常务副会长、长沙市医疗器械行业协会常务副会长。管理团队中，多人具有医疗器械行业背景，1人具有专业的市场销售背景，1人有着丰富且专业的财务背景。
股权激励方案绑定核心人员，业绩目标彰显公司信心。年12月底，公司发布了首份股权激励预案，拟向公司董事、高级管理人员、中层管理人员以及核心技术（业务）人员合计人，授予股份总计.00万股。其中，第一类限制性股票37.50万股主要授予高管层4人；第二类限制性股票.50万股（含预留授予股份60万股），主要授予中层管理人员及核心技术（业务）人员人。第一类、第二类限制性股票授予价格均为43.57元/股，解锁条件要求以年营收为基数，-年营收增长率较年分别不低于30%、60%、85%，业绩解锁条件彰显公司发展信心，有望充分调动核心员工工作积极性，助推公司业绩长远发展。
2家用医疗器械发展正当时，产品+品牌+渠道+服务是制胜关键
2.1家用医疗器械行业正处快速发展期，国产替代空间巨大
根据应用场景不同，可将医疗器械分为医用医疗器械和家用医疗器械两类。医用医疗器械多用于医疗机构，由医护人员操作或使用，具有专业性强、精确度高的特点。相较于医用医疗器械，家用医疗器械多面向普通家庭或个体，满足其居家的护理需求，主要包括医疗设备与耗材，有操作简单、体积小巧、携带方便等特点。
我国家用医疗器械行业正处快速发展期，未来发展空间广阔。根据《中国医疗器械蓝皮书（）版》数据统计，我国家用医疗设备增速超过整体医疗设备，且占比逐年增高，市场规模从年的亿，发展至年的亿元，CAGR为25.45%，发展速度快。《中国医疗器械蓝皮书（）版》指出，在部分发达国家，家用医疗器械已占据整个医疗器械产业的40%，而我国近几年比例在17%左右，远低于发达国家，由此来看，随着渗透率提升我国家用医疗器械仍存在广阔发展空间。
行业产业链覆盖广，终端服务对象为实体、机构和个人。家用医疗器械的产业链覆盖广，上游主要涉及电子元器件、塑胶件、玻璃类、五金件等零部件和原材料厂商；中游环节主体是家用医疗器械制造商及渠道商，负责产品设计、制造、组装以及品牌营销、渠道拓展、客户管理等工作；下游是销售终端，涵盖实体药店、电商、各级医疗机构和个人。
家用医疗器械品类丰富。根据用途，家用医疗器械产品主要分为健康监测、康复护理、呼吸支持、中医理疗和医疗护理五大类，具有代表性的产品有血压计、血糖监测仪、电动轮椅、助听器、呼吸机、口罩手套和中医理疗系列产品。
健康监测类代表性产品有电子血压计、血糖监测仪、红外体温计等。
电子血压计
我国电子血压计市场广阔。电子血压计是一种利用现代电子技术与血压间接测量原理进行血压测量的医疗设备。根据国家心血管病中心年10月8日发布的《十八岁以上知晓血压》显示，中国高血压患病率27.9%，患病人数高达2.7亿。高血压最大的危害在于知晓率低，约有50%的患者在患病前没有患病意识。根据前瞻测算结果，年中国电子血压计的理论市场规模为53.7亿元，-年市场规模的年均复合增长率达到27.8%，随着禁汞逐步实施，电子血压计的市场规模将会实现快速增长。
血糖仪
我国血糖仪市场规模较大，但有待继续渗透。血糖仪又称血糖计，是一种通过测量血液中的葡萄糖与试纸中的酶反应产生的电流量测量血糖水平的电子仪器。根据新思界产业研究中心发布的《-年中国血糖仪风险投资行业分析报告》显示，年我国糖尿病患者数量约为1.2亿人，居全球首位，但我国血糖仪的市场渗透率仅有20%，而全球血糖仪的市场渗透率接近61%，其中发达国家的血糖仪渗透率高达90%，糖尿病的预防和控制将催生血糖仪需求，未来我国血糖仪市场潜力巨大。
国产血糖仪厂商市场份额逐步提升。血糖仪市场竞争激烈，年罗氏、强生等外资品牌占据国内主要市场份额（40%），以三诺（36%）、怡成、鱼跃、可孚等为代表的国产血糖仪凭借性价比等优势，逐步缩小与进口血糖仪之间的技术差距，国产替代程度越来越高。
红外体温计
红外体温计市场规模将快速扩大。红外体温计是一种通过传感器接收人体发出的红外线，并得出感应温度数据的设备，多分为接触式和非接触式两种。接触式红外体温计，常见的有耳温计；非接触式红外体温计，最常见的是额温枪。年新冠疫情期间，额温枪作为重点防疫物资为稳定疫情发挥了重要作用，同时受疫情影响催化了大量需求，红外体温计迎来发展机遇。根据智研咨询发布的《-年中国额温枪行业市场前景规划及投资盈利预测报告》显示：年我国电子体温计市场规模突破20亿元，预计年市场规模将超26亿元。红外体温计市场集中度低，国产替代品多，随着行业规模进一步扩大，行业将利好相关龙头。根据生意参谋的统计数据，天猫平台上红外线体温计销售额靠前的主要有可孚、博朗、鱼跃等品牌，按照天猫平台上该类产品所有品牌的交易指数排名，公司自有品牌“可孚”年12月排名第2、年12月排名第1。
康复辅具类
康复辅具类主要包括轮椅、助听器、助行器等。随着我国老龄化的加深，行动不便人口数持续增加，国内轮椅市场规模不断扩大。此外，在消费升级背景下，消费者对轮椅的需求也逐渐由普通金属轮椅向更加方便、快捷的电动轮椅升级，尤其是长期行动不便人群对电动轮椅的需求更加迫切。根据生意参谋统计数据，天猫平台上轮椅销售额排名靠前的主要有鱼跃、英洛华、吉芮等品牌，按照天猫平台上该类产品所有品牌的交易指数排名，公司自有品牌“可孚”年12月排名第5、年12月排名第4。
助听器
助听器主要分为模拟机和数字机，数字机型占主导。助听器一般由传声器（麦克风）、受话器、电源和音量调控五部分组成。根据信号处理的方式分类，助听器可以区分为模拟助听器和数字助听器。模拟助听器的工作原理为通过麦克风接收声音并转化为电波形式，即将声信号变成电信号，传至放大器放大后，电信号通过受话器转化为放大的声信号输出。数字技术的介入使得助听器由一个简单声音放大器演变成为高智能的声音处理数字终端，数字技术的介入使得助听器由一个简单声音放大器演变成为高智能的声音处理数字终端，数字助听器除去放大声音的功能外，它还通过多通道、多程序、多麦克风、无线调频、蓝牙输入、耳内受话器、开放耳选配等技术来实现数字耳蜗、动态压缩、反馈抑制、语音增强、自我学习、指向性接收等功能，使得助听器的适应范围越来越宽，受益人群越来越广。
助听器款式多，分类丰富。按照形状和体积，助听器主要可分为：盒式、耳背式、耳内式、耳道式、深耳道式、隐形等几大类。
我国助听器普及率低，市场潜力大，预计我国助听器市场有望突破百亿元。助听器是目前对感音神经性耳聋最实用、最有效的听力补偿与康复手段。据中国残联、国家卫生计生委有关部门批准，中国康复研究中心年前后开展了最新一次全国听力障碍与耳病调查，调查发现，我国患致残性听力障碍，即中度以上听力障碍的人占总人口的5.2%，约万人。根据央广网提供的数据，我国是世界上耳聋人数最多的国家之一，但是年中国助听器佩戴率不足5%，而发达国家的佩戴率约为30%。据年北京听力协会的估算，现阶段中国听力受损人群约有万人，然而助听器的佩戴率依旧不到5%，这为我国助听器产业的发展提供巨大的发展空间。在此基础上，由于我国人口老龄化进程加快，我们假设年起听力受损的老年人群每年新增万人，且随着社会对老年人听力健康的
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